中国外汇储备“破三”背后的两大谜题

中国外汇储备近六年来首次跌穿3万亿美元心理关口，不仅低于市场预期，且连降7个月。不过，此前海外一片“噩梦将临”、“市场将遭受严重冲击”的可怕料想并未成真。

事实上，无论是官方还是诸多分析师，都对本次数据表现淡定。国家外管局称，无须特别看重所谓的“整数关口”，外汇储备规模充裕。多位分析师认为，今年1月外储降幅甚微，反映出资金流出压力下降，主要由于美元调整、购汇监管加强等因素。

与此同时，尽管外储“七连降”，但国内分析师认为，随着人民币贬值预期下降，外汇监管持续加强，以及国内货币政策更加中性，短期内外储下降压力不会过大，对于资本流出前景不必过于担忧，压力将继续改善。

一：为何官方民间一片淡定?

官方：无需特别看重“整数关口”

国家外管局称，央行向市场提供外汇资金以调节外汇供需平衡，是造成外汇储备规模下降的主因。在复杂多变的内外部经济金融环境下，储备规模上下波动是正常的，无须特别看重所谓的“整数关口”。

外管局表示，与上年同期相比，1月外汇储备规模少降了872亿美元;与上月相比，外汇储备规模少降了288亿美元，降幅均明显缩窄。这反映出跨境资金流出已有所放缓，未来会趋向平衡，将促进外汇储备规模保持在合理充裕的水平上。

国家外管局还称，无论从绝对规模看还是用其他各种充足性指标进行衡量，中国外汇储备规模都是充裕的。

分析师：无需悲观

一般来说，岁末年初是购汇活动的“旺季”，资本流出压力通常较大，更何况今年还叠加了美联储连续两年在12月加息的因素。而今年1月外储仅下降123亿美元。

国泰君安固收团队表示，即使是剔除了“估值效应”的贡献(约250亿)，实际外储消耗也不超过400亿美元，与去年同期的情况相比(剔除“估值效应”下降约900亿美元)，几乎是“天翻地覆”的改善。

兴业证券首席宏观分析师王涵、王轶君、段超评论称：“外储破三，有何可惧?”据该团队测算，去年12月和今年1月非汇率波动因素导致的实际外储降幅分别为250亿美元和340亿美元，大幅低于1365亿美元和860亿美元的同比基数，侧面反映资金流出压力下降。

至于为何1月外储降幅甚微，兴业证券认为，主要是近期美元调整所致。申万宏源宏观李慧勇、邱涤凡也认为如此，1月美元指数跌幅达2.75%。该团队还称，非汇兑损益下滑幅度基本与12月持平，规模超300亿美元，但考虑年初居民换汇和企业债务重整的冲击，其实已经比预期好，显示资本外流其实有向好趋势。

国泰君安固收团队称，最直接原因是人民币贬值趋势逆转，在这背后存在临时性因素的效果，一是春节较往年提前，一定程度上对购汇需求形成了扰动;二是2016年初恰逢汇率预期逆转之际，过去在国内“套利”的热钱出现了集中流出的现象，而这部分购汇需求2017年逐渐减少。

除了季节性因素之外，方正宏观任泽平、甘源表示，央行外汇市场操作也是外储降幅不大的因素之一。东北证券宏观沈新凤/谢林认为，外汇管制加强，资金无序流出不易，缓解了1月资本外流的压力。该团队称，1月以来购汇监管明显加强，包括个人购汇需申请、不得用于境外购房或证券投资以及前期出台的大额交易报告标准调整等等。

兴业证券还称，虽然1月外储下降有限且实际降幅并不太大，但仍超过市场预期，这可能是由于市场对3万亿这个“整数关口”的预期较高。

中信建投宏观黄文涛团队认为：“2.3万亿关口不是底线，外汇局在1月也曾表示没有必要对某个数值过度炒作，目前我国外汇储备规模仍充裕。”

二：为何不必过于担心资本外流压力?

兴业证券王涵团队表示，对2017年汇率和资本外流不必过于担心：

近期在岸人民币交易量出现大幅下降，即使考虑季节性因素降幅也快于去年春节期间，这可能也反应了人民币贬值预期的下降，以及岁末年初后资金外流压力的减退。因此人民币并不存在大幅下跌和资金大规模外流的风险，且美元也缺乏大幅走强的基础。

申万宏源宏观李慧勇、邱涤凡表示，目前外储距离合理规模1.5-2.5万亿仍有一定空间，同时随着人民币贬值预期打破，且随着1月新换汇额度刷新的短暂影响消退，外汇监管持续加强，以及国内货币政策上调利率更加中性，资本外流的压力将继续改善，短期外储或将出现双向波动。上半年外储变化节奏或将以震荡企稳为主，压力主要在下半年显现，届时需关注美联储加息时间。

方正宏观任泽平、甘源分析认为，中国进入加息周期，未来外汇储备压力会降低，稳汇率政策也不会放松：

央行全面上调长短端利率，同时控制信贷量和逆回购规模，价量同时进行调控，资金外流压力相应减缓;美国三月加息概率较低;人民币相对企稳但仍处在高位，短期资金流动压力减缓，预计未来货币政策中性偏紧，短期外汇储备相对较为稳定或有小幅上涨。

中信建投宏观黄文涛团队称，综合央行官员表态和外汇监管加强措施来看，监管当局的底线在于控制资本流动的速度，不至于出现货币错配的风险和“羊群效应”而对实体经济产生冲击。

国家外汇管理局中央外汇业务中心党委书记刘薇近日接受《中国外汇》采访时称，2017年外汇储备管理，要密切跟踪国际国内经济金融形势变化，不断优化外汇储备货币和资产结构，加强投资能力建设和风险管理，不断提高经营管理水平，实现外汇储备资产安全、流动和保值增值。外汇储备管理同时要继续坚持国家战略导向，加强多元化运用的统筹协调，提高效益、防控风险。