房价的决定性因素是库存OR政策？

自十一前后二十多城密集出台调控政策后，楼市开始降温。11月，70个大中城市中价格环比上涨的城市个数减少。在房价回落之际，楼市库存问题为市场所热议。

市场有观点认为，楼市周期由库存决定，低库存能够带来未来楼市的繁荣和房地产投资的上升。因此，市场对未来一年之后楼市价格和投资可能再度回升产生了强烈预期。

安信证券首席经济学家高善文此前预测，以现在的存货去化速度估计，全国范围内普遍的房地产去库存化将在2018年上半年基本结束。 高库存问题会得到全面和根本性解决，由房地产库存所带来的各种经济层面问题就会得到全面修正。

不过，兴业银行首席经济学家鲁政委、兴业研究分析师李苗献、郭于玮认为，政策因素决定着中国房价的周期性波动，而房价的波动又进一步引导着房地产投资的变化。

随着目前楼市政策的收紧，城市住宅价格涨幅可能再度进入回调期。并且，在房价涨幅回落的背景下，除非政策再度重现松动甚至主动刺激，否则，单纯的低库存，并不足以构成房地产价格和投资触底回升的充分条件。

政策变化才是楼市周期的决定因素

兴业研究表示，无论库存的绝对水平，还是存需比都难以解释中国房价的周期性波动。包括调控政策和利率调整在内的政策变化才是左右楼市周期的主要因素。单纯从库存水平出发，是难以判断房价走势的。

在兴业研究看来，中国的楼市周期更多地体现为政策周期(特别是刚性的调控政策)的产物，而非库存周期的结果。通过观察70城市住宅价格指数可以发现，每一轮房价环比下跌都对应着楼市政策的收紧，而房价环比的反弹往往伴随着贷款利率下行所蕴涵的政策放松。

例如，2013年2月“新国五条”出台后，70城房价环比应声下跌。而2014年11月至2015年8月个人公积金贷款利率的数次下调，使房价环比触底反弹。

兴业研究称，库存对楼市周期的影响并不明显。以二线城市为例，直观看住宅库存与住宅价格数据，容易发现，当住宅价格上升时，库存似乎也在同步下降。

然而，兴业研究指出，这并不意味着就是库存的降低推升了价格。购房行为属于带有强烈投资倾向的决策，潜在的购房者会依据房价变动情况选择购房的时间点。当房价上涨较快时，潜在的购房者可能选择提前买房，引起购房需求在房价高涨期集中释放。由此，住宅价格上升的时候，往往也是住宅销售火爆之时，而销售的快速增长直接引起库存的下降。由此，更为现实的传导路径应该是价格的上升引起了库存的下降，而非相反。

在一、二、三线城市，兴业研究观察到，库存绝对水平的变动与房价变动之间并不存在明显关联。同时，兴业研究表示，存需比(库存与过去12个月的月均销售面积的比值)也无法解释住宅价格增速的周期性波动。

例如，从一线城市来看，2012年6月至2014年6月，一线住宅存需比波动下降，而住宅价格环比却先升后降。其中，价格环比上升时期的存需比甚至高于价格环比下降时期的存需比。

从二线城市来看，自2012年6月至2014年6月，二线城市存需比始终在高位徘徊，但住宅价格环比先升后降。且存需比与住宅价格环比之间没有明显关联。

房地产投资受价格而非库存指引

兴业研究认为，尽管目前一二线城市住宅库存水平较低，但未必会出现明显的住宅库存回补。从历史经验上看，房地产投资更多地受到房价的指引，而非库存的指引。

在一线城市，兴业研究分析称，尽管住宅库存自2014年末起逐步下降，但房地产投资却没有得到显著的提振。考虑到很可能一线城市土地供应相对紧张，因而由此抑制了房地产投资的增长，为此，我们进一步考察土地供应并不那么紧张的二三线城市的情况。

在二线城市，住宅投资同比增速与住宅价格同比增速的走势较为一致，与住宅库存水平之间则没有明显关联。自2014年下半年起，二线城市的住宅库存波动下降，却迟迟没有引起住宅投资的增长。直到2015年下半年，住宅价格同比转正后，住宅投资增速才触底反弹。