平安证券：中国离负利率有多远?

就目前状况而言，中国是否也有实施负利率的需要呢?平安证券8月1日发布的报告认为，中国在未来也将走向低利率，不排除零利率甚至负利率的可能性。

平安证券分析，下行周期中的中国经济尚未看到复苏拐点出现的迹象，一年多的宽松货币政策也未能有效缓解通缩压力，再加上中国金融资产膨胀与企业负债高企，中国利率水平存在进一步下行的必要。

不过，考虑到当前宏观调控正在从“宽货币”转向“宽财政”，年内 10 年期国债收益率几无下行空间。

增长与通胀双低 债务高企更压企业投资意愿

08年金融危机爆发后，中国央行采取了相对宽松的货币政策，基础货币从10万亿人民币升至近30万亿，而M2从40万亿升至150万亿，货币显著超发短期内仍能刺激通胀短期回升。但从欧美日本的经验来看，人口老龄化到来、地产周期结束后，经济可能陷入通缩困局。

平安证券分析，M2不断膨胀，截止6月已经升至约150万亿元。若按照金融资产余额150 万亿左右的规模计算，若索取 5%左右的预期收益，则资产端每年需要实体经济提供的利息规模为 7.5 万亿左右。

考虑到当前每年新增信贷约为10万亿，这意味着超过一半的新增信贷都将用于支撑金融资产的利息收益。这无疑使得本身就低迷的实体经济不堪重负。

当前增长与通胀双低的格局，决定了中国也将面临长期低利率的格局。脱离了实体经济基本面的金融资产膨胀，以及不切实际的高收益，都是难以长期维持的。

而中国实体企业债务高企的现状，也使得利率存在压低的必要。与国际水平比较而言，中国全社会总体的杠杆率水平并不高，但非金融企业的杠杆率居高不下，实体企业债务负担沉重。

平安证券分析数据称，对于规模以上工业企业而言，利润总额的一半以上需要用来偿还利息支出。实体企业庞大的债务规模以及负债成本的高企，使得企业在利润改善的同时无暇顾及扩大再生产，利润收入倾向于归还前期的高息债务，客观上也造成了当前企业投资意愿薄弱的状况。

无风险利率仍有下行空间

平安证券分析认为，与主要经济体相比，中国的无风险利率仍处于相对较高的水平。无风险利率可以通过货币政策进行调节，当前中国实体企业6%左右的融资成本当中，包括3%左右的无风险利率与 3%左右的风险溢价两个部分。

平安证券认为，相比实施负利率的欧元区和日本等国，中国的10年期国债利率仍有下调空间。货币政策有需要在中长期进一步引导无风险利率的下行，尤其是通过央行增持国债的手段。从当前的情况来看，低利率甚至零利率是中国的利率水平未来的长期趋势。

不过，考虑到当前宏观调控正在从“宽货币”转向“宽财政”，平安证券也指出，除非经济下行压力明显增大或爆发局部的金融风险，年内 10 年期国债收益率进一步下行的可能性较小。三季度会是 CPI 的年内低点，四季度则可能有所回升，对利率形成一定的支撑。