高盛：重申看多美元立场 利差大逻辑将战胜短期利空

在过去一个月里，美元的显著承压使得高盛去年底强力推荐的做多美元对欧元和日元交易集体止损。面对诸多的不确定性，高盛最近也对上月给出的“2016外汇市场十大戒律”进行了更新，该行在其中重申坚定看多美元的立场，称美国潜在增长动能被低估，而欧洲日本将更进一步宽送的大逻辑不变，而市场对于中国的担忧或也过度。

高盛宏观市场策略团队2月12日发布的报告主要内容如下：

1.资产定价大大低估了美国经济。短期利空因素往往会被放大，尽管美国的净出口和通胀数据遇挫，但经济韧性显示不管是经济增速还是通胀的潜在动能都比如今的市场定价要来的有力，特别是短端利率几乎无视大部分的紧缩。

2.欧洲和日本央行有能力、并将进一步宽松。最近令市场失望的一件事是，市场担心欧洲和日本央行将无法实现承诺的通胀，这让投资者们必须重新衡量手中头寸的风险。两家央行都还大幅下调了2016年的核心CPI预测，更加激发了投资者们对两家央行可能淡化通胀目标的担忧。的确，根据高盛的预计，欧元区的核心消费者物价调和指数(HICP)数据将仅有1%，比欧央行1.3%的预测更低，显示欧洲的通胀岌岌可危。

但高盛认为日本央行1月的会议显示日本央行对通胀目标追求意愿依旧强烈，对欧央行和日央行来说，最近的宽松举动，明显是对上述猜测的回击。高盛依旧预期12个月后日元目标130，欧元目标0.95。

3.G3央行将克服对于浮动汇率的恐惧。显然G3(美欧中)央行对于浮动汇率的恐惧是被市场定了价的，因为浮动汇率带来风险，以及无意间会让融资环境变得缩紧(尤其是中国)。例如去年9月FOMC会议以来，市场对中国金融环境的担忧陡然上升。又例如12月欧央行会议的按兵不动，同样激起市场担忧。

上述两次例子里对应国家的股市都出现下跌，因担忧金融环境变得紧缩、央行对汇率的管理适得其反。

高盛预计三个国家的央行会逐渐接受美元走强的事实，因两害取其轻是合理的逻辑。

4.欧洲的低通胀持续时间会更久。大宗商品价格下跌和新兴市场放缓都是欧元区通胀挥之不去的阴影。但别忘了，欧元区外围国家还在进行持续的结构性改革，意味着物价和工资水平都可能继续下跌，显示出通缩的倾向，与多数国家的趋势在背离。

5.负利率不是QE的替代品。欧元兑美元的下跌多数源自于欧元区的资产负债表扩张，以及长期利率差异，而不是短端利率。

高盛预计欧元兑美元下跌的逻辑将重新回到QE上。对日本央行来说，负利率只是为强化现有的QQE措施，而不是QQE的替代品。这一措施已经使得日本国债的收益率大降。

尽管避险需求最近推高日元，但国债上的收益率差仍然将通过资产的流动平衡最终打压日元。

6.日本央行是“终极QE武士”。QE的目的就是通过刺激资金由避险资产转移到风险资产，从而拉动增长。日本的QQE一度大幅压低国债收益率，拉平收益率曲线，当市场风险情绪不错的时候，就会让美元/日元上涨。例如2014年夏天，美/日从102涨到109，2015年5月时，从120涨到125。对于日本来说，负利率只是补充，最终央行还是会进一步扩大QE规模，日元将重新回到下跌逻辑中。

7.美元是一种“risk-on”的避险货币。最近几年，美元的风险属性从正到反，变换了好几次。这种变换更多反映了利率差异的变化，而非“避险天堂”地位的变化。经济负增长的冲击，真实或只是投资者猜测的，都让市场开始从定价中刨除一些美国缩紧货币政策的可能性，导致利差预期对美元不利。而实际上美国经济的周期性走强这一大逻辑背后，体现的是美元与风险的正向关联。

8.低油价对美元来说是短期痛苦，长期受益。油价下跌对经济活动短期有负面影响，包括压制利差进而利空美元。但是美国仍然是一个原油净进口国，所以一旦短期利空出清，长期的低油价对美元来说从根本上是个利好。

举例说明就是2004~08年的原油超级周期，压制住了美元利差的提高，导致美元一路走低。

9.中国的国际收支仍在掌控之中。很多人担心人民币的下跌反应了资本外流的严重性，但这种现象的关键原因在于去年8月人民币汇率机制的突然调整，导致大量基于人民币不会贬值预期之下的资金出现大量外流。可是中国经常账户今年顺差可能有4000亿美元，这种能力足以吸收相当规模的资本外流，不至于使外储规模下降太多。

10.让世界变得不稳定中国没有半点好处。中国是个净出口国，依赖外部国家的经济增长。所以从中国利益角度来看，其没有必要故意扰乱国际金融市场，造成全球经济不稳。最近的一系列事件显示，中国越来越希望拥有灵活柔韧的汇率体制，让汇率回归基本面，而不是单边的贬值。